解读中国央行意外降息

　　中国央行周五晚间宣布实施非对称降息，虽然符合逻辑，但仍然令市场倍感意外。至此，中国央行的降息周期已经开启。

　　中国人民银行决定，自2014年11月22日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率：

　　金融机构一年期贷款基准利率下调0.4个百分点至5.6%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.75%，同时结合推进利率市场化改革，将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.1倍调整为1.2倍；其他各档次贷款和存款基准利率相应调整，并对基准利率期限档次作适当简并。

　　一、存款端利率下调至2.75%，上浮区间扩大至1.2，存款利率上限仍为3.3。考虑到股份制银行存款利率早已上浮到顶，而大行存款利率也上浮至3.25，因此这一降息对于存款利率的影响应该非常小；

　　二、贷款基准利率下调0.4个百分点至5.6%。我们在之前的报告中已经提及，降息的核心在于降低存款利率。如果没有存款端利率的下调，只有贷款利率下降，银行在息差收窄压力下会通过提高上浮比例或者绕开监管的方式来维持息差，最终的效果非常有限。而这次降息对于存款利率的影响很小，大幅调降贷款基准利率对于降低社会融资成本意义有限。

　　三、非对称降息传递强宽松预期的同时实质意义有限，同时会遇到来自银行相关部门的巨大阻力，我们一直认为不太可能推行。但是现在既然推出了，可能意味着经济和就业可能陷入了较大的困境，降低社会融资成本的迫切性明显上升。如果是这样那么单纯价格工具是不够的，后续一定是需要数量配合的。也就是说，无论是全面降准或者大规模流动性注入的概率都会大幅上升。

　　四、另外一种可能是，如果将贷存比口径调整和非对称降息合在一起看，明年或许银行吸储的压力会相对较小，这样存款利率也可能不用一浮到顶，会有所下降，这样对于降低银行负债端成本和社会融资成本是有意义的。

　　从流动性的角度来看，降息周期展开，宽松有望延续：

　　①央行宣布自11月22日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，标志着降息周期的正式开始。

　　②1年贷款基准利率下调40bp，有望大幅降低企业贷款融资成本。

　　③1年存款利率下调25bp，但上浮上限由1.1倍扩大至1.2倍，意味着利率市场化加速推进，而存款利率基本未变，助于银行利润向实体经济的转移，降低经济风险。

　　④预测15年GDP增速7%、CPI增1.5%，通缩是主要风险，泰勒规则下7天回购利率应在2.5%以下，判断未来仍有一次以上降息，流动性宽松有望延续。

　　降息周期展开，债券牛市延续：①央行宣布同时下调存贷款基准利率，降息周期正式展开，我们预测未来仍有1次以上降息。②将大幅缩窄贷款和债券收益率的差距，打开债券类资产收益率的下行空间。③判断未来货币宽松仍将延续，7天回购利率均值有望降至3%以下，3个月目标2.5%。④下调10年国开债目标区间至3.6%-4.0%，下调其目标中枢从4%至3.8%。

　　民生证券宏观研究院首席经济学家管清友认为，这标志着降息周期的开启：

　　①降息降低融资成本。当银行风险偏好下降，央行释放基础货币无法传导至实体，只能希望通过降息，降低银行负债成本，进而降低实体融资成本。

　　②但能否真的降低融资成本有待观察。短期看，降息或导致一般性存款加速分流理财，银行综合负债成本不一定下降。中长期看，43号文是否能约束地方债务扩张，国企改革能否提高国企盈利能力，中小企业风险盈利特征能否改变是中长期融资成本能否下降的关键变量。

　　③货币宽松空间被打开，未来继续降准降息没有任何心理上的包袱，再考虑到存贷比调整带来的缴准压力，预计下一次降准降息不会太远，一直会持续到社融余额增速拐头向上，经济内生动力增强为止。

　　④无风险利率下降有利于风险资产(股市和房地产)，降息也直接利好于债市，但考虑到市场预期充分，效果不会太明显。当房地产销售带动经济转暖，则股强债弱。

　　央行下调利率是绝对正确的行动。这不意味着这政策立场的改变，因为信贷量对于利率并不是非常敏感，而是受到定量和审慎规则的控制。央行目的主要是为了降低融资成本和金融风险。

　　中国房地产投资将显著受益于此次降息，降息将刺激房地产和基建行业，银行利差会缩小。

　　央行的非对称降息降低了企业的融资成本，是稳定经济的重大举措。

　　对于央行一次性下调0.4个百分点的贷款利率举措，李老师认为这只是个开始，接下来还会降息。

　　作为市场的坚定多头，李大霄肯定了降息是股市的重大利好，并且认为利好地产、基建、高铁等板块。

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